AGROB Immobilien AG
30.06.2011 - Equity Research Einzelstudie // kaufen
Researchstudie (Anno) - AGROB Immobilien AG - KAUFEN
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ISIN: DE0005019004
Branche: Immobilien
Rating: kaufen
Kurs bei Erstellung in €: 29.06.2011: 9,60
Kursziel in €: 30.06.2011: 15,50
Mögl. Interessenskonflikt gem. §34b Abs.1 WpHG und FinAnv: 5
Substanzperle mit solidem Wachstum
Die AGROB Immobilien AG konnte im abgelaufenen Geschäftsjahr mit der Vermietung von Medien- und Gewerbeimmobilien eine solide Geschäftsentwicklung vorweisen. Dabei ist es der Gesellschaft insbesondere im zweiten Halbjahr 2010 gelungen, vakante Flächen erfolgreich nachzuvermieten und damit die Vermietungsquote der Hauptnutzflächen auf einen sehr guten Wert von 97,7 % (VJ: 96,6 %) anzuheben. Die ohnehin guten Auslastungsniveaus der AGROB-Immobilien konnten damit in der abgelaufenen Berichtsperiode nochmals leicht gesteigert werden.
Infolge dessen erhöhten sich die Umsatzniveaus um +0,3 % auf 11,20 Mio. EUR (VJ: 11,17 Mio. EUR). Aufgrund einer hohen Kostendisziplin der Gesellschaft, welche sich in einer erneuten Reduktion der operativen Kosten niederschlug, konnte eine überproportionale Steigerung der Ergebnisse erzielt werden. Demnach kletterte das EBIT auf neue Rekordhöhen von 4,93 Mio. EUR (EBIT-Marge: 44,0 %) und konnte das Vorjahres-EBIT von 4,81 Mio. EUR (EBIT-Marge: 43,1 %) um +2,4 % deutlich übertreffen. Ein wichtiger Bestandteil dieser Entwicklung ist zudem die Reduktion der Personalaufwendungen, welche aufgrund eines buchhalterischen Effektes deutlich geringere Pensionsbelastungen aufwiesen. Aufgrund der erstmaligen Anwendung des BilMoG wurde die erforderliche Aufzinsung der Pensionsrückstellungen in Höhe von 0,26 Mio. EUR erstmalig im Finanzergebnis berücksichtigt. Demnach erhöhten sich die Zinsaufwendungen, trotz erhöhter Tilgungsleistungen, von 3,44 Mio. EUR (GJ 09) auf 3,56 Mio. EUR (GJ 10).
Das bilanzielle Bild der Gesellschaft ist unverändert als solide einzustufen. Beachtenswert ist hierbei die Tatsache, dass die AGROB nach HGB-Kriterien und damit konservativ bilanziert. Vermögenswerte, welche nach HGB bilanziert werden, sind nach dem Prinzip der Anschaffungs- und Herstellungskosten aktiviert und können damit zur Bildung stiller Reserven führen. Eine Bilanzierung nach IFRS hingegen, eine Methode die vom Großteil der börsennotierten deutschen Immobiliengesellschaften angewandt wird, erlaubt eine Aktivierung des Immobilienvermögens auf Grundlage ermittelter Verkehrswerte. Zwar verfügt die AGROB zum Bilanzstichtag 31.12.10 über ein Immobilienvermögen von 91,86 Mio. EUR, unter Hinzurechnung der gutachterlich ermittelten Verkehrswerte belaufen sich die stillen Reserven jedoch auf 35,70 Mio. EUR. Dementsprechend liegen die Marktwerte der AGROB-Immobilien bei 127,60 Mio. EUR. Legt man die Marktwerte der Immobilien zugrunde, so weist die AGROB eine solide Eigenkapitalquote von 43,4 % und eine vergleichsweise niedrige Objektverschuldung (LTV: Loan to Value) von 41,2 % auf.
Als Basis unserer Prognosen dient die aktuell hohe Vermietungsquote sowie auch die Tatsache, dass keine unterjährigen Mietverträge zur Verlängerung anstehen. Analog zu den Unternehmensplanungen, welche in 2011 Mieterlöse in einer Bandbreite von 11,2 –11,3 Mio. EUR erwarten, prognostizieren wir Mieterlöse in Höhe von 11,28 Mio. EUR Für das GJ 2012 erwarten wir ein weiteres Umsatzwachstum in Höhe von 1,0 % auf dann 11,39 Mio. EUR. Unsere Ergebnisprognosen berücksichtigen eine Fortsetzung der bisher aufgezeigten hohen Kostendisziplin sowie auch eine weitere Reduktion der Pensionszahlungen an ehemalige AGROB-Mitarbeiter. Für das laufende Geschäftsjahr erachten wir ein EBITDA in Höhe von 8,49 Mio. EUR (EBITDA-Marge: 75,2 %) als eine realistische Größenordnung. Analog zur erwarteten Umsatzsteigerung für 2012 dürfte das EBITDA im kommenden Geschäftsjahr bei einer gleichbleibenden EBITDA-Marge auf 8,57 Mio. EUR (EBITDA-Marge: 75,2 %) ansteigen. Eine erwartete sukzessive Reduktion der Zinsaufwendungen ist unseres Erachtens für die kommenden Geschäftsjahre der wesentliche Treiber einer überproportionalen Entwicklung des Nachsteuerergebnisses.
Im Rahmen unserer DCF-Bewertung haben wir auf Basis 2011 einen fairen Wert von 15,50 EUR je Aktie ermittelt. Damit haben wir unsere Bewertungseinschätzung gegenüber unserer letzten Studie in Höhe von 15,38 EUR (13.12.2010) leicht angehoben. Auch der vom Unternehmen ausgewiesene NAV von 14,23 EUR/Aktie untermauert unsere Bewertung. Derzeitige Kursniveaus von 9,60 EUR je Stammaktie weisen zum fairen Wert somit einen Abschlag in Höhe von 61,5 % auf. Wir halten dies für nicht gerechtfertigt und stufen die AGROB Immobilien AG unverändert mit dem Rating „KAUFEN“ ein.
Wichtiger Hinweis:
Bitte beachten Sie den Disclaimer/Risikohinweis sowie die Offenlegung möglicher Interessenskonflikte nach §34b WpHG /FinAnV auf unserer Webseite.
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